你能见到的最全的CFA求职Technical Interview问题

通过CFA考试，参加投行面试是个令人头疼的问题，有时持续整整一天的面试让人透不过气。下面是我们为大家挑选的10个投资银行最经典的技术问题。

1、如何去衡量一个公司的价值 对于这个问题以及变体问题，我们应该用两个最基本的估值方法来回答：第一个是内在价值（Discounted Cash Flow Valuation，以下简称DCF），第二个是相对估值（comparable/multiples valuation）

内在价值（DCF） 这种方法相对学术化。DCF要求通过对未来现金流的折现来衡量一个资产的投资价值。这种方法要求我们预测未来5到20年的现金流，并且根据现在所能得到的信息以及信息的可靠程度，来预测现金流的终值。然后通过选择合适的投资回报率（对于Unlevered DCF我们选择加权平均资本成本（WACC），对于Levered DCF我们选择cost of capital，股本成本）对现金流的终值以及预测的现金流进行折现。在Unlevered DCF中，（这是比较普遍的方法）我们得到的是公司的企业价值。要扣除净借贷来计算出股票价值。对于派发股利的股票，我们要计算被摊薄后每股收益来计算每股平均价值相对估值法（comparable/multiples valuation）第二个方法中需要选定同一类的公司，一般这类公司与要估值的公司处于同一个行业，有相似的经营环境，成长率，风险，以及投资回报率等。在现实情况里面，完全相同的公司是不存在的，但是我们要尽量找到相类似的企业从而计算出相对准确的industry multiples，通过计算几个同类型企业的平均multiples，来算出目标企业的价值。比较常用的乘数有：EV/Rev, EV/EBITDA,P/E，P/Book。尽管一些行业会比较只强调某几个multiples，另外一些行业会同时使用很多industry multiples。       

在你去面试之前，通过学习一个行业或者两个行业（阅读sell-side的研究报告是最好的方法），来准备有可能的会遇到面试问题（告诉我哪个行业你比较有兴趣，以及他们普遍使用的估值乘数是什么）一个不错的方法。

2、在Unlevered DCF的分析过程中, 什么才是合适的折现率？ 由于在Unlevered DCF中自由现金流是pre-debt的（举个栗子帮助你理解这个问题，想象无杠杆现金流（unlevered cash flow）就是无举债的公司的现金流-所以公司没有利息支出，也无法从利息支出中获得税收利益），现金流的成本涉及到放贷者和资本股本的提供者。因此，折现率就是向放贷人和股本提供者借钱的成本，即加权平均资本成本。        

债务成本（cost of debt）可以从市场上同级风险的其他收益债券而得知，而股本成本（cost of equity）则相对难以估计。 

股本成本通常通过资本资产定价模型（即CAPM）模型来预测。该模型将股本预期收益与它和市场的敏感度联系起来（详细的股本成本计算分析请见WSP的贴现现金流模块）。

3、哪个通常更高-是债务成本（cost of debt）还是股本成本（costof equity）？ 通常股本成本比债务成本更高，因为与借债相关的成本（利息）是税收减免的，也就是产生了税盾效应。另外，通常股本成本（cost of equity）更高是因为不同于放贷，股本投资者不被保证有固定的收入，并且当公司破产清偿时，他们是最后一批得到索赔的。

4、怎样计算股本成本？ 估算股本成本可以使用数种竞争模型，其中业内最常用的是资本资产定价模型(CAPM)。CAPM建立了证券预期回报与其市场敏感度之间的联系(通常以标准普尔500指数为参考)。公式如下: 股本成本(re)=无风险利率(rf)+β*市场风险溢价(rm-rf)。

无风险利率 理论上，无风险利率应当反映无违约同期政府债券的到期收益与每个贴现现金流期限之间的关系。实际上，由于长期债券缺乏流动性，美国公司更常使用美国十年期国债的当期收益率作为无风险利率的参考值。

市场风险溢价 市场风险溢价(rm-rf) 表示以无风险利率投资股票所获得的超额收益。从业者通常使用历史超额收益法，对标普500指数收益与十年期国债收益的历史差价进行比较。

Beta(β) Beta用来估算资产的系统风险(不可分散化的风险)。Beta等于资产预期收益与股市预期收益的协方差，除以股市预期收益的方差。如果一家公司股本的Beta值等于1.0，即与股市具有同等风险，投资者收益的波动情况与股市相同。如果股本Beta值为2.0，投资者收益的波动情况为市场的2倍。

5、怎样计算一家公司的Beta值？ 由于估算误差，如标准差导致Beta可能取值范围较大，无论通过历史收益计算Beta的原始值，还是计算projected beta，都无法Beta值进行完全准确的衡量，因此推荐使用行业Beta值。显然，杠杆率不同会导致可比公司的Beta值失真，因此我们需要对可比公司的Beta值进行去杠杆化方法如下:        

β Unlevered = β(Levered) /[1+ (Debt/Equity) (1-T)]        

然后，计算出平均去杠杆化Beta值之后，再根据目标公司的资本结构对该Beta值进行杠杆化:        

β Levered = β(Unlevered) x[1+(Debt/Equity) (1-T)]        

6、如何计算DCF分析中的unleveredfree cash flows?        

Free cash flows = Operatingprofit (EBIT) * (1 –tax rate) +depreciation & amortization – changes in networking capital – capital expenditures7        

选用什么值作为营收倍数（revenue multiple）的分子？        

答案就是企业价值(enterprise value)。        

这个问题主要测试的是你是否理解资产价值（equity value）和企业价值(enterprise value)的区别，还有他们与营收倍数（revenue multiple)的关系。        

Equity value = Enterprisevalue – Net Debt (where net debt = gross debt and debt equivalents – excesscash).        

息税前利润（EBIT）, 扣除利息、税项及折旧前盈利（EBITD）, 无杠杆现金流（unlevered cash flow）, 营收倍数（revenue multiples)都应用企业价值(enterprise value)作为分子，因为他们的分母是在测量无杠杆的利润率的方式。相反，每股收益(EPS),税后现金流（after-tax cash flows）,和账面价值（book value of equity）则都用资产价值（equity value）作为分母，因为其价值是杠杆化了的。

8、如何对一个有负现金流历史的公司进行估值？ 当利润率为负时，大多数倍数分析都变得没有意义，这时更好的方法就是DCF。

9、营收倍数（revenue multiple）或EBITDA分别应该在什么情况下作为评价公司的方法？ 当公司的利润和EBITDA为负时，计算它的EBITDA倍数也会是没有意义的。因此，营收倍数（revenue multiple）会提供更多有价值的信息。

10、假设有两家拥有完全相同的收入、发展前景、资本负债比率、资本报酬率和风险的公司，其中A公司的股票以P/E 的15倍的价格进行交易，B公司则以P/E 的10倍的价格进行交易，你认为哪家公司更值得投资？        答案是10 倍p/e的公司，因为理智的投资者都愿意为单股股票付更少的钱。

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